เล่นหุ้น VI (อาจจะ) ปลอดภัยกว่าซื้อกองทุน passive

ผมเพิ่งตระหนักว่า การเลือกหุ้นด้วยตัวเอง ผ่านการวิเคราะห์ข้อมูลงบการเงินและปัจจัยพื้นฐานนั้น เราสามารถ เข้าใจธุรกิจของมัน ได้ง่ายกว่าการพยายามเข้าใจเศรษฐกิจภาพรวมของทั้งประเทศ หรือของโลก มากๆ

และอะไรที่เราเข้าใจมันได้มากกว่า ย่อมมีความเสี่ยงต่ำกว่า สิ่งที่เราเข้าใจมันได้น้อย
จึงเกิดความคิดว่า บางที การเล่นหุ้นแบบ vi นั้นอาจจะปลอดภัยกว่าซื้อกองทุนแบบ passive ก็เป็นได้
แม้ว่ากูรูด้านการลงทุนของโลกอย่าง บัฟเฟตฯ หรือเทรนการเรียนการสอนของสถาบันการด้านการเงิน (ซึ่งหลักๆเป็นสาย passive investment) จะบอกว่าการ DCA กองทุนหุ้นดัชนี เป็นสิ่งที่ดีและปลอดภัยสำหรับ คนทั่วไปที่ไม่มีความรู้และเวลาในการลงทุนมากนัก ก็ตาม

แต่การ DCA กองทุนหุ้นดัชนี ก็มีข้อควรระวัง ที่อาจเป็นกับดักสำหรับนักลงทุนได้เหมือนกัน (ไม่เชื่อลองไปดูดัชนีย้อนหลังของตลาดญี่ปุ่น เป็นอุทาหรณ์)

เหตุผลก็คือ DCA จะได้ผลดี ถ้า
- ตลาดค่อนข้างเป็นตลาดที่พัฒนาแล้ว หรือที่เรียกว่าตลาดมีประสิทธิภาพ
- *ประเทศนั้นเศรษฐกิจเติบโตดี ในระยะยาว และ
- *เราเริ่ม DCA ณ ตอนที่ดัชนีของตลาดโดยรวมนั้น ราคาไม่แพง

เงื่อนไขที่ดูจะ ตรวจสอบหรือยืนยันผลได้ยาก ในโลกความเป็นจริงนั้นคือ สองข้อหลัง

การประเมินหุ้นตัวนึงๆว่ายากแล้ว การประเมินภาพรวมของทั้งดัชนี หรือประเทศนั้น ยิ่งเป็นเรื่องยากกว่า ทั้งในแง่มุมของเทรนการเติบโต และความถูกแพง

เพราะแทนที่เราจะมี งบการเงิน และโมเดลธุรกิจแต่ละตัวให้พิจารณา เราต้องมาดูภาพรวมเศรษฐกิจทั้งประเทศซึ่งประกอบกันขึ้นมาจากธุรกิจหลากหลายรูปแบบ

ซึ่งต่อให้มืออาชีพอย่างนักวิเคราะห์ หรือแบงก์ชาติ ก็ยังคาดการณ์อนาคตแบบนี้ถูกบ้างผิดบ้าง ยิ่งถ้ามองระยะยาวก็ยิ่งใกล้เคียงกับการเดาเข้าไปอีก (เราถึงได้ยินข่าว นักวิเคราะห์ หรือ แบงก์ชาติ ออกมาปรับประมาณการเรื่องเศรษฐกิจกันบ่อยๆ ตลอดทั้งปี)

ผมเองเคยคิดว่าเรื่องนี้น่าจะง่ายอย่างการเอาเทรนด์ของ GDP ย้อนหลังหลายๆปีมาพิจารณา แต่ก็พบว่า ความเกี่ยวข้องกันของ GDP กับ ดัชนีตลาดหุ้น นั้นต่ำมาก คือเราไม่สามารถใช้สถิติของ GDP ย้อนหลัง มาคาดการณ์ดัชนีของตลาดหุ้นได้ว่ามันจะขึ้นหรือลง
(มีคนพยายามอธิบายเหตุผลนี้ไว้ที่นี่ http://www.forbes.com/sites/jerrybowyer/2013/04/21/does-gdp-growth-predict-the-direction-of-stocks/#10bdf1e54f13 )

นอกจากนั้น ปัจจัยที่เกี่ยวข้องก็ไม่ได้มีแต่การเติบโตของเศรษฐกิจในประเทศนั้นๆเพียงอย่างเดียว มาถึงยุคนี้ ปัจจัยจาก ต่างประเทศ ซึ่งส่งผลต่อการเคลื่อนไหวของ fund flow ก็เริ่มมีผลอย่างมากกับตลาดการลงทุนแบบต่างๆ
แล้วไอ้การเคลื่อนไหวของ fund flow ส่วนใหญ่ก็จะเป็นผลมาจาก นโยบายที่เปลี่ยนไปของแบงก์ชาติประเทศใหญ่ๆ เช่น US, EU, จีน ฯลฯ คือพอพวกนี้ออกข่าวที ก็มีผลกระทบโดยทันที ไปทีนึง จากประสบการณ์ในตลาดทองของผมในอดีต การพยายามคาดเดาว่าคนพวกนี้จะออกมาพูดอะไร ผมคิดว่าค่อนข้างเสียเวลาเปล่า มันแทบไม่ต่างกับการเดาสุ่มเท่าไหร่
คือ พวกเขาจะออกข่าวร้ายสลับข่าวดี เหวี่ยงตลาดไปๆมาๆ หลายรอบ กว่าบทสรุปสุดท้ายจะออกมา
นี่ถ้าพวกเขามีเล่นทริกนิดหน่อยแล้วมีผลประโยชน์ทับซ้อนแฝงอยู่ ก็คงเป็นการ "เล่นรอบ" ทำกำไรกันไปได้มากโขเลยทีเดียว (แต่โดยหลักการแล้ว กฏหมายประเทศต่างๆ จะควบคุมคนพวกนี้ไม่ให้มีผลประโยชน์ทับซ้อนอย่างเคร่งครัด .... มั้ง :v )

นอกจากนั้นในประเด็นเรื่องความถูกแพง เดิมผมคิดว่าตลาดหุ้นประเทศอื่นๆจะเข้าถึงข้อมูลอย่าง p/e และ p/bv เฉลี่ยของตลาดได้ง่ายๆเหมือนตลาดหุ้นเมืองไทย แต่ก็พบว่าผมคิดผิด มันเป็นข้อมูลที่หาได้ยาก ราวกับว่าตลาดหลักทรัพย์ของประเทศนั้นๆเอง ไม่อยากให้คนทั่วไปเข้าถึงเรื่องนี้ได้

กลับมาดูที่พอร์ตตัวเอง ผมแบ่งการลงทุนในหุ้นออกเป็นสองส่วนใหญ่ๆ
ครึ่งนึงเป็นการลงทุนผ่านกองทุนรวม อีกครึ่งนึงเป็นการเลือกหุ้นเพื่อลงทุนด้วยตัวเอง

กองทุนรวมหุ้นส่วนใหญ่ของผมนั้น เป็นกองทุนที่ลงทุนภายในประเทศ แต่ตอนนี้ดัชนีของตลาดหุ้นบ้านเราก็เข้าข่ายตลาดที่แพง เดิมคิดว่าจะย้ายไป DCA ประเทศอื่นบ้าง แต่ก็ยังหาที่ลงไม่ได้ง่ายเท่าไหร่ จากเหตุผลที่เล่าไปข้างต้น

ตลาดหุ้นที่รู้ว่า p/e ตอนนี้ต่ำมาก และเป็นพี่ใหญ่ของโลกด้านเศรษฐกิจ มีเห็นชัดอันนึงคือจีน แต่ผมอยากได้ตัวเลือกอื่นเพิ่มด้วยอีกซัก 1-2 ตัว มากระจายความเสี่ยงกันหน่อย แต่ยังหาไม่ค่อยจะได้เลย

บางที ผมน่าจะกลับไปหาหุ้นเป็นตัวๆ กองทุนอสังหาที่ปันผลสูง หรือตราสารหนี้ระยะสั้น เป็นทางเลือกเสริม แทนที่จะติดอยู่กับการสร้างพอร์ตตามสัดส่วนที่ออกแบบไว้แต่เดิม น่าจะดีกว่าใช้เวลาทั้งหมดไป กับการพยายามหากองทุนหุ้นดัชนีดีๆในต่างประเทศ แต่ไม่ได้ผลลัพธ์ที่น่าพอใจกลับมาเลย เป็นแผนสำรองในสภาวะเศรษฐกิจทั่วโลกหาที่ลงทุนใหม่ๆได้ยากอย่างที่เป็นอยู่ตอนนี้

แนวคิดเกี่ยวกับมูลค่าของหุ้น (2) : มูลค่ามาจากระยะเวลาคืนทุน

1. มูลค่ามาจากความสามารถในการสร้างผลกำไร (มองว่าหุ้นคือ เครื่องจักรผลิตกระแสเงินสด)

"จงลงทุนในหุ้น เหมือนลงทุนในธุรกิจ" ("Investment is most intelligent when it is most businesslike" - quote ของ เบนจามิน เกรแฮม) คงเป็นประโยคที่หลายๆคนน่าจะเคยได้ยินกันมาก่อน จากสื่อต่างๆที่เสนอเรื่องการลงทุนแบบ VI

ในชีวิตเรานั้น บางที ก็จะมีโอกาสทางการลงทุน หรือธุรกิจบางอย่างที่เราสนใจผ่านเข้ามา แล้วเราต้องตัดสินใจว่าเราจะลงทุนในธุรกิจนั้นดีหรือไม่ หรือจะคุ้มหรือไม่

สิ่งที่มักใช้ประเมินความคุ้มในการลงทุน อย่างนึงก็คือ ผลตอบแทนที่เราจะได้รับ
แน่นอนเราย่อมหวังผลตอบแทนที่มากกว่า สิ่งที่เราลงทุนจ่ายออกไป จึงจะเรียกว่าเป็นการลงทุนที่ "มีกำไร"
ทีนี้ในการลงทุนเนี่ย มันมักจะมีปัจจัยเรื่อง "เวลา" ที่เราต้องนำมาคิดด้วย
และคำถามหลักๆ ที่ทุกคนคงคิดถึงก็คือ
- ลงทุนไปแล้ว ต้องรออีกนานเท่าไหร่ กว่าจะ คืนทุน
- และหลังจากคืนทุนแล้ว จะได้กำไรเท่าไหร่ ในทุกๆปีหลังจากนั้น

ซึ่งนั่นก็เลยเป็นที่มาของ วิธีประเมินมูลค่าหุ้น ตามหัวข้อย่อยต่อไปนี้ *-* (เกริ่นซะยาว กว่าเข้าเรื่องได้ซักที)

1.1 มูลค่ามาจากระยะเวลาคืนทุน
อันนี้ระวังจะสับสนกับ "จุดคุ้มทุน" น่ะครับ มันฟังคล้ายๆกัน แต่ต่างกันมาก
จุดคุ้มทุน มันคือจุดที่เราใช้กำหนดราคาขายของสินค้าหรือบริการของเรา ว่าต้องขายราคาไม่น้อยกว่ากี่บาท จึงจะไม่ขาดทุน (คือ กระแสเงินสดในภาพรวมไม่ติดลบ)
แต่ "ระยะเวลาคืนทุน" เรามองเรื่องเวลา ที่ผลตอบแทนจากธุรกิจ จะสะสมรวมกลับมาให้เท่ากับ จำนวนเงินลงทุนที่เราจ่ายลงไปให้ธุรกิจนั้น

ลองคิดดูเล่นๆ กันตรงนี้ดูน่ะครับ ว่าสมมุติถ้าเราจะลงทุนในธุรกิจอะไรซักอย่าง ระยะเวลาคืนทุนเท่าไหร่คือระยะเวลาที่เหมาะสม และคุ้มค่าที่จะลงทุน :)
เดี๋ยวผมจะอธิบายไปเรื่อยก่อนและทุกคนน่าจะได้คำตอบตอนจบบท
;
;

ปกติระยะเวลาคืนทุนของธุรกิจ หรือหุ้นนั้น เบื้องต้นเราจะมองกันที่อัตราส่วนทางการเงินตัวนึงที่เรียกว่า P/E ratio

P คือ Price คือ ราคาหุ้นในตลาดปัจจุบัน
E คือ Earning คือ กำไรต่อหุ้น (จากงบปีล่าสุด - ต้องใช้ของงบการเงินรายปีน่ะครับ ระวังอย่าใช้ของรายไตรมาส)

คิดแบบคณิตศาสตร์ง่ายๆ P/E จะบอกตัวเลขโดยตรงว่า ถ้าซื้อหุ้นตัวนี้ ณ ราคานี้ จะต้องใช้เวลาอีกกี่ปีจึงจะคืนทุน บนสมมุติฐานที่ว่า หุ้นนั้นจะมีค่า E เท่าเดิม ทุกๆปี อย่างสม่ำเสมอต่อไปในอนาคต

ถ้าถามว่า P/E ที่เหมาะสม ควรจะเป็นเท่าไหร่ ? จากที่ผมศึกษามาหลายสำนักและจากประสบการณ์ส่วนตัว คงต้องบอกว่า ตัวเลข P/E ที่เหมาะสมนั้น "ไม่มีสูตรตายตัว" ครับ

แม้ว่า โดยส่วนใหญ่จะพูดกันว่า หุ้นที่ P/E ที่ต่ำกว่า 10 ลงมา ถือว่าเป็นหุ้นที่ราคาถูกแล้ว
แต่คุณจะเห็นไอดอลนักลงทุน VI หลายคน ที่แต่ละคนกลับบอกค่า P/E ที่เขาคิดว่าเหมาะสม แตกต่างกันไปได้ต่างๆนาๆ

แล้วอย่างงี้ เราจะเชื่อใครดี หรือ เรายังเชื่อหลักการแบบ VI ได้หรือไม่ ?
เพื่อตอบคำถามนั้น เราต้องเข้าใจหลักการที่ลึกขึ้นไปอีก

สาเหตุที่ P/E นั้นมีค่าเหมาะสมได้หลากหลาย ก็เพราะว่ามันมี ตัวแปรอื่นๆ ที่อยู่นอกเหนือจากนั้น ซึ่งก็เป็นตัวแปรสำคัญ ในการประเมินระยะเวลาคืนทุนของหุ้นตัวนั้นๆอยู่ด้วย
ตัวแปรที่ว่านั้นคือ
- G คือ Growth คือ อัตราการเจริญเติบโตของผลกำไร => หุ้นที่มี Growth สูงกว่า ย่อมเหมาะสมที่จะมี P/E สูงกว่าด้วย เพราะหุ้นที่มีการ เติบโต นั่นหมายความว่า กำไรปีหน้า จะสูงกว่าปีนี้ และกำไรปีต่อๆไป ก็จะสูงขึ้นไปเรื่อยๆทุกปี ดังนั้น ระยะเวลาคืนทุนจริงๆของคนที่ถือหุ้นตัวนั้นอยู่ จะน้อยกว่าตัวเลขที่ค่า P/E แสดงให้เราเห็น จึงไม่แปลกที่หุ้นซึ่งมี Growth สูงจะมี P/E สูงไปด้วย
- ความสม่ำเสมอของผลประกอบการ และ
- ความมั่นคง ความเสี่ยง ของตัวธุรกิจนั้น => ธุรกิจที่มีความมั่นคงที่สูงกว่า มักแสดงออกมาในรูปของผลประกอบการที่สม่ำเสมอกว่าด้วย แน่นอนหุ้นที่มีความมั่นคง สม่ำเสมอ ก็จะมีความเสี่ยงต่ำไปด้วย และความสม่ำเสมอนี้ทำให้เรา คาดการณ์ การเติบโตของอนาคตได้แม่นยำกว่า หุ้นที่ผลประกอบการดีบ้างไม่ดีบ้างในแต่ละปี และเพราะอย่างนั้น มันก็เป็นไปได้ที่จะมีค่า P/E เหมาะสม ที่สูงกว่าหุ้นตัวอื่นที่มีความมั่นคงน้อยกว่า ซึ่งนี่รวมไปถึงหุ้นที่เป็นผู้นำตลาดหรือเป็น รายใหญ่ ในกลุ่มเดียวกันด้วย (คนที่เป็นเบอร์ 1 ในตลาด ก็ย่อมมั่นคงมากกว่าคนอื่นๆในตลาดเดียวกันนั้น)
- ความตึงเครียดของสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจ => ข้อนี้ค่อนข้างอธิบายยากและผมไม่รู้ศัพท์เฉพาะทางที่จะเอาไปค้นต่อด้วย แต่โดยคร่าวๆคือ หากยุคสมัยนั้นทรัพยากรและความมั่งคั่งเป็นสิ่งที่หาได้ยากกว่า ระยะเวลาคืนทุน ที่ยอมรับกันได้ ก็จะสูงกว่าด้วย , ข้อนี้ไม่มีหนังสือเล่มไหนพูดถึงกันเท่าไหร่ แต่อันที่จริงเป็นสิ่งที่ เบนจามิน เกรแฮม ได้แสดงออกมาอยู่ในสูตรหา มูลค่าเหมาะสมของหุ้น (intrinsic value) ของเขาอยู่แล้ว ซึ่งจะอธิบายรายละเอียดในส่วนต่อไป
- ค่าความนิยมของแบรนด์ => แบรนด์ไหนดังกว่า มูลค่าทางตลาดสูงกว่า ก็ถือว่ามีข้อได้เปรียบคู่แข่งรายอื่นในตลาดเดียวกัน เพราะมักจะขายสินค้าหรือบริการได้ง่ายกว่าไปด้วย ความดังของแบรนด์นี้บางทีก็ทำให้นักลงทุนเห็นว่า จะนำไปสู่การเติบโตที่มากกว่าคู่แข่งในอนาคต จึงยอมซื้อกันในระดับ P/E ที่สูงขึ้นได้ด้วยเช่นกัน
- อายุขัยของมนุษย์ - คือ มันฟังดูไม่น่าเกี่ยว แต่ก็เกี่ยว ลองคิดดูว่าถ้าการลงทุนใช้เวลา 50 ปีในการคืนทุน แล้วมนุษย์ที่มีอายุไขราวๆแค่ 100 ปี จะยอมรับได้ยังไงกับการลงทุนที่ใช้เวลานานขนาดนั้น ? นักลงทุนเมื่อศึกษาและวิชาแก่กล้าถึงจุดนึงจะเริ่มเห็นคุณค่าของ "เวลา" และพวกเขาจะเอาเรื่องนี้มา คิดด้วยแน่นอน ... นี่ยังไม่นับว่า ช่วงเวลาที่ ร่างกายเรายังแข็งแรง เหมาะกับการใช้สอยความมั่งคั่งที่หามาได้ มันก็น้อยกว่านั้นอีก และคนเราก็ย่อมพยายามจะสร้างความมั่งคั่งให้เร็วทันกินทันใช้ด้วย นี่เป็นแรงผลักดันนึงที่มีอิทธิพลต่อ ระยะเวลาคืนทุน ทีี่มนุษย์แต่ละยุคสมัย จะยอมรับได้ไม่เท่ากัน
- ฯลฯ (คิดเยอะไปก็ไม่ดีน่ะ :P เอาแค่ข้างบนนั่นก็ปวดหัวแย่ละ)

ตัวแปรเพิ่มเติมที่ว่าไปข้างต้นนั้น บางอันสามารถไปคำนวณได้โดยตรง (เช่น Growth, ความมั่นคง, ความตึงเครียดของสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจ) บางอันต้องใช้ senses พิเศษ ที่เกิดจากประสบการณ์ส่วนตัวของนักลงทุน ว่าจะให้แต้มบวกหรือลบสำหรับหุ้นตัวนั้นไปมากหรือน้อยเท่าไหร่อย่างไร (เช่น ค่าความนิยมของแบรนด์ อันนี้เป็นนามธรรมที่เอามาคำนวณตัวเลขได้ลำบาก) ส่วนเรื่องอายุขัยของมนุษย์ มันถูกแสดงออกมาโดยตลาด และด้วยกลไกตลาดอยู่แล้ว แม้จะเกี่ยวแต่เอาผลลัพธ์ที่ปู่ เกรแฮมฯ ศึกษามาแล้ว สรุปมาให้เราแล้ว เฉยๆก็พอ (แล้วเอ็งจะพูดขึ้นมาทำไมซะยืดยาว - -a )

ถึงตรงนี้ขอทวนและย้ำหน่อยน่ะครับ ว่า เรากำลังพูดถึง "ระยะเวลาคืนทุน" มันอาจจะดูคล้ายแต่มันไม่ใช่สิ่งเดียวกันกับค่า P/E

อ่านถึงตรงนี้แล้ว พอจะนึกคร่าวๆได้รึยังครับ ว่าระยะเวลาคืนทุน ที่เหมาะสมนั้น น่าจะเป็นค่าประมาณเท่าไหร่ ;)

ผู้อ่านอาจจะคิดว่า ไม่เห็นต้องอะไรยืดยาว ยังไง ระยะเวลาคืนทุน ยิ่งน้อยก็ยิ่งดีอยู่แล้ว
ซึ่งก็จริงครับ แต่ถ้าอย่างงั้น เราจะแยกแยะได้อย่างไร ในเวลาที่ตลาดทั้งตลาดล้วน "แพง" ทั้งหมด ?
ถึงคุณจะหยิบหุ้นที่ ระยะเวลาคืนทุนน้อยที่สุดในตลาดขณะนั้นขึ้นมาได้ แต่ถ้าเป็นช่วงนั้นเป็นช่วงที่ตลาดอยู่ในวัฎจักรช่วงที่ราคากำลังแพง หุ้นที่หยิบขึ้นมาได้นั้นก็เป็นไปได้ที่จะ "แพงเกินไป" อยู่ดี เมื่อตลาดฟองสบู่แตกหรือเงินทุนไหลออก แม้คุณจะขาดทุนน้อยกว่าคนอื่น แต่ก็ยังได้ชื่อว่า ขาดทุน อย่างยากจะกู้กลับคืนมาได้ อยู่ดี

ข่าวดีคือ ทางออกของเรื่องทั้งหมดที่ว่ามานั้น เบนจามิน เกรแฮม ได้วิจัยและศึกษามาแล้วเรียบร้อย จนได้คำตอบและสรุปออกมาเป็นสูตรให้เราๆ พอจะหยิบจับกันไปใช้ได้อยู่แล้วครับ เดี๋ยวผมจะอธิบายสูตรของปู่เกรแฮมให้ฟัง

อนึ่ง ที่ผมจะอธิบายต่อไปนี้ เป็นความเข้าใจส่วนตัวของผมเองที่เรียนเองแบบมวยวัด ถ้ามีตรงไหนผิดพลาดก็สามารถท้วงติงได้ครับ

สูตรที่ว่าก็คือ V* = EPS x (8.5 + 2g) x (4.4/Y)
(อ่านเพิ่มเติมได้ที่ https://en.wikipedia.org/wiki/Benjamin_Graham_formula )

V* คือ Intrinsic Value หรือ มูลค่าเหมาะสมของหุ้นนั้น
EPS คือ Earning Per Share คือ กำไรต่อหุ้น
8.5 คือ ค่า P/E เหมาะสมของธุรกิจที่ไม่มีการเจริญเติบโต (ตามความคิดของ เกรแฮม)
g คือ Growth ประมาณการณ์ระยะยาว (ประมาณ 5 ปี) ของผลกำไร
4.4 คือ Yield เฉลี่ยของหุ้นกู้เกรด AAA ในปี 1962 ที่สูตรนี้ถูกคิดค้นขึ้นมา
Y คือ Yield ปัจจุบันของ หุ้นกู้ ระยะเวลา 20 ปี เกรด AAA (ในปี 1962 มันก็คงเท่าๆกับค่า 4.4 ที่เอาไว้อ้างอิง)

สมมุติว่าเราอยู่ในปี 1962 ดังนั้นเราจะตัด 4.4 กับ Y ออกไปจากสูตรก่อนน่ะครับ (ซึ่งมันจะเท่ากับสูตรแรกจริงๆของปู่เขา ที่ยังไม่เติมตัวแปรนี้เข้ามา)

กุญแจสำคัญอยู่ที่เลข 8.5 นั่นครับ
จะเห็นว่าในทัศนของ เกรแฮม นั้น P/E ที่เหมาะสม ของธุรกิจ ที่ไม่มีการเติบโต (g = 0) คือ 8.5
แปลว่า ธุรกิจใดๆ ควรมีระยะเวลาคืนทุนที่เหมาะสม คือ 8.5 ปี ครับ
ซึ่งเมื่อ g = 0 ค่า P/E จะแสดงระยะเวลาคืนทุนของธุรกิจแบบ ตรงๆ
แต่ถ้า g != 0 ค่า P/E จะเป็นคนละค่ากับ ระยะเวลาคืนทุน
แต่สิ่งที่เป็นแก่นจริงๆ คือ ระยะเวลาคืนทุนของธุรกิจ
ดังนั้นจึงต้องหาวิธีเอา g กับ P/E กับ ระยะเวลาคืนทุน มาระบุความสัมพันธ์กันให้ได้ ซึ่งก็ออกมาเป็นสูตรของเกรแฮมสูตรนี้
(ในอีกทางนึง ตีความจากสูตรนี้แล้ว 8.5 + 2g = P/E เหมาะสมของธุรกิจนั้นๆ)
ดังนั้น หากเรากำลังมองดูธุรกิจใดๆ ในปี 1962 ระยะเวลาคืนทุนที่เหมาะสมตามทัศนะของ เกรแฮม นั้น คือ 8.5 ปีครับ

หากยังไม่เข้าใจตรงนี้ ลองค่อยๆทวนอีกครั้งจนเข้าใจน่ะครับ
เพราะถ้าเข้าใจแล้ว คุณเอาไปใช้ได้หลายอย่าง

ส่วนตัวเลข 4.4 กับ Y นั้น เป็นตัวแทนถึงสิ่งที่ผมเรียกแทนว่าเป็น "ความตึงเครียดของสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจ" ในเวลาที่เราหยิบสูตรนี้มาใช้
คือถ้าเศรษฐกิจดีๆ Y ก็จะมีค่าสูงกว่า 4.4 (ระยะเวลาคืนทุนที่ยอมรับได้ ก็ต่ำกว่า 8.5 ) ถ้าเศรษฐกิจแย่ Y ก็จะมีค่าต่ำกว่า 4.4 (ระยะเวลาคืนทุนที่ยอมรับได้ ก็สูงกว่า 8.5 )
ในสูตรเดิมของเกรแฮม ไม่มีส่วนนี้อยู่ แต่เขาเติมเข้ามาเพื่อให้สมบูรณ์ขึ้น จะได้ใช้ต่อไปอีกในอนาคต

แต่ในทางปฏิบัตินั้น สูตรนี้ กลับมีคนใช้จริงๆค่อนข้างน้อย ซ้ำบางคนกลับมองว่ามันล้าสมัยและใช้กับยุคปัจจุบันไม่ได้แล้วอีกด้วย
ซึ่งพอเรามาทำความเข้าใจความเป็นมาของสูตรนี้จริงๆแล้ว ผมกลับมองว่าเกรแฮมนั้น เก่งมาก และแม้จะใช้สูตรนี้ตรงๆไม่ได้ แต่ถ้าเราเข้าใจความหมายของตัวแปรแต่ละตัว เราสามารถประยุกต์ใช้มันให้เข้ากับยุคสมัยเองก็ได้

แรกเริ่มผมก็พยายามลองใช้สูตรนี้ แต่ก็ล้มเลิกไป เพราะว่าหาหุ้นกู้เกรด AAA มาอ้างอิงไม่ได้
อีกทั้ง ตัวเลขอ้างอิง 4.4 นั้น เป็นของตลาด อเมริกา ซึ่งผมคิดว่าหากจะเอาไปใช้ประเทศอื่น เราก็ต้องไปหาค่าอ้างอิงที่มาจากสถิติย้อนหลังภายในประเทศเป้าหมายนั้นๆแทน

แต่สิ่งมีค่าอย่างนึงที่ได้มาคือ ระยะเวลาคืนทุนที่เหมาะสมกลางๆ คือ 8.5 และอาจจะบวกเพิ่มขึ้นหรือลดลงได้บ้างตามแต่สภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจในยุคสมัยนั้นๆ ส่วนวิธีการคำนวณให้รู้ได้ว่าหุ้นที่เราดูอยู่นั้นระยะเวลาคืนทุนเป็นเท่าไหร่ เราก็ไปหาทางของเราเองอีกทีนึง

หลังจากยุคของ เกรแฮม แล้ว ก็มีคนเอาความรู้ที่ปู่แกถ่ายทอด ไปประยุกต์ใช้ในแบบต่างๆมากมาย

อันนึงที่ดูง่ายหน่อยพอจะพูดในนี้ได้คือ วิธีของ ปีเตอร์ ลินซ์ คือใช้ PEG ซึ่งเท่ากับ P/E หารด้วย Growth
โดยถ้าค่า PEG สูงกว่า 1 หมายถึงหุ้นนั้นแพง ถ้าต่ำกว่า 1 หมายถึงหุ้นนั้นเริ่มจะมีราคาถูก
เกี่ยวกับตัวอย่างการใช้ PEG และวิธีการคิด ผมแนะนำให้อ่านอันนี้ https://clubvi.com/2012/10/04/peg/
(เขาเขียนไว้ดีแล้ว เราไม่ต้องเขียนซ้ำ สบายเฮ :D )

ผมเองหลังจากศึกษาสูตรของเกรแฮมแล้ว ก็พัฒนาวิธีแบบนึงของตัวเองขึ้นมา โดยอาศัยวิชากราฟเข้ามาช่วยคิดด้วย ซึ่งขอยกไว้อธิบายแยกเป็นอีกบทต่างหากเพราะคงยาวครับ

ที่เล่ามาทั้งหมดนั้น ก็เป็นวิธีการหามูลค่าของหุ้น ตามแนว VI วิธีแรก คือคิดจากมุมมองด้าน ระยะเวลาคืนทุน ของหุ้นตัวนึงๆ

อ่านถึงตรงนี้แล้ว คุณผู้อ่านคงพอได้ ไอเดีย ในการคำนวณหามูลค่าเหมาะสมของหุ้น บ้างแล้ว ก็ลองเอาไปคิดเพิ่มเติม และฝึกฝนใช้งานกันดูได้น่ะครับ :)

ส่งท้าย - แม้จะมีสูตรแล้ว แต่การเอาไปใช้จริง ก็มีรายละเอียดอีกมาก กว่าเราจะได้มาซึ่งค่าของตัวแปรแต่ละตัวที่จะได้มาใช้คำนวณ (บางค่าถ้าหาแบบมักง่าย มูลค่าที่คำนวณได้ก็อาจจะเชื่อถือไม่ค่อยได้ไปด้วย) จนไปถึงการได้มูลค่าเหมาะสมของหุ้นตัวนึงๆ ซึ่งต้องใช้ทักษะการวิเคราะห์เชิงปริมาณ (งบการเงิน และตัวเลขต่างๆในสูตรที่ว่าไปข้างต้น) และเชิงคุณภาพ (การเข้าใจโมเดลธุรกิจ ความมั่นคง ความเสี่ยง ฯลฯ) ซึ่งต้องยกไปอธิบายในซี่รี่ส์อื่นอีกทีนึงครับ

แนวคิดเกี่ยวกับมูลค่าของหุ้น (1.1) rewrite นิดหน่อย

เผอิญรู้สึกว่าที่เขียนไว้คราวก่อนนู้น (http://sompolinvestment.blogspot.com/2015/12/1.html) มันยังรู้สึกว่าห้วนๆไปหน่อย เลยเขียนปรับปรุงเพิ่มเติมส่วนเกริ่นนำเข้าไปด้วย เผื่อจะเข้าใจง่ายขึ้นครับ
=========================

มีประโยคนึงของเกรแฮม ที่ว่าไว้ว่า การเป็น vi นั้นไม่ยาก หากคุณซื้อของเป็น ก็คือเป็น vi แล้ว

การซื้อของในชีวิตประจำวันนั้น หากเป็นการซื้ออย่างมีเหตุผล ปกติเราก็น่าจะพิจารณาจากเหตุผลประมาณว่า
- เป็นของที่จำเป็น สำหรับเรารึเปล่า ซื้อมาแล้วเราใช้คุ้มมั้ย
- ราคาเป็นเหมาะสมรึเปล่า เทียบกับร้านอื่นๆ
- มันจะลดราคาอีกเมื่อไหร่

เกรแฮมยังเปรียบเทียบไว้ว่า หากคุณเห็นแฮมเบอร์เกอร์ที่คุณอยากกิน กำลังลดราคา คุณก็คงไม่ลังเลที่จะซื้อมัน ยิ่งลดราคามากเท่าไหร่คุณจะยิ่งอยากซื้อมันมากเท่านั้น แต่เป็นเรื่องแปลกที่ในตลาดหุ้น ผู้คนกลับทำในสิ่งที่ตรงกันข้าม คือยิ่งเห็นหุ้นตก ยิ่งไม่กล้าซื้อ และยิ่งเห็นราคาหุ้นขึ้นไปสูงมากเท่าไหร่ กลับยิ่งอยากซื้อมากขึ้นเท่านั้น

ตอนนี้อาจจะมีคนคิดว่า ฟังหรือพูดเฉยๆมันก็ง่ายสิ แต่กับหุ้นนั้นเราจะไปรู้ได้ไง ว่าราคาแบบไหนถือว่าถูก แบบไหนถือว่าแพง

ลองกลับไปนึกถึงเหตุผลเวลาที่เราใช้ซื้อของทั่วๆไปที่เปรยไว้ตอนต้น ผมคิดว่า ความถูกแพงนั้น ค่อนข้างเป็นสิ่งที่ค่อนข้างขึ้นกับการเปรียบเทียบ ค่อนข้างมาก เป็นการเปรียบเทียบในแต่ละทางเลือกที่เรามี ว่าหนทางไหน จะทำให้เราได้มาซึ่งสิ่งที่ต้องการ โดยลงทุนลงแรงน้อยที่สุด

เช่น สมมุติผมอยากกินเค้ก ทางเลือกที่ผมมีคือ
- ทำเค้กกินเอง ซึ่งต้นทุนชิ้นละ 50 บาท
- ซื้อจากร้าน A ที่ขายเค้กชิ้นละ 30 บาท
- ซื้อจากร้าน B ที่ขายเค้กชิ้นละ 40 บาท

หากสมมุติว่าทุกทางเลือกนั้นเราได้เค้กมาหน้าตาเหมือนกัน รสชาติอร่อยพอๆกัน ผมเชื่อว่าทุกคน ย่อมเป็นทางเลือกที่ 2 แน่นอน ซึ่งมันเป็น common sense ธรรมดาที่พวกเราทุกคนใช้กัน จนเคยชิน
ซึ่งมันก็ตรงกับหลักการซื้อหุ้นแบบ vi เช่นกัน เพราะเป็นทางเลือกที่คุ้มค่าที่สุด

กลับมาที่หุ้น มุมมองเกี่ยวกับมูลค่าของหุ้น ตามแนวคิดของ vi ตามที่ผมเข้าใจ มีอยู่สองแนวคิดใหญ่ๆ

1. มูลค่ามาจากความสามารถในการสร้างผลกำไร
มุมมองนี้มองว่า มูลค่าหุ้น มาจากการที่หุ้นสามารถผลิตกระแสเงินจากการดำเนินงานแล้วได้กำไร แล้วปันผลตอบแทนให้ผู้ถือหุ้น ยิ่งทำกำไรได้มาก อย่างสม่ำเสมอต่อเนื่องเป็นเวลานาน มูลค่าก็ยิ่งมาก
ซึ่งก็มีประเภทย่อยอีกดังนี้คือ

1.1 มูลค่ามาจากระยะเวลาคืนทุน

1.2 มูลค่ามาจาก เงินสดทั้งหมดที่มันสร้างให้กับผู้ถือหุ้นได้ในอนาคต ตลอดช่วงชีวิตของมัน - ชื่อที่คุ้นเคยกันคือ Discounted Cash Flow
;

2. มูลค่ามาจากทรัพย์สินของบริษัทที่สะสมมา (ทรัพย์สินที่ไม่ใช่หนี้น่ะ)
คือ ถ้าสมมุติว่าบริษัทจะปิดตัวลงวันนี้ แล้วต้องขายทรัพย์สินทอดตลาดทั้งหมด เพื่อเอาไปใช้หนี้ให้หมด และส่วนที่ เหลือจึงเอาไปคืนผู้ถือหุ้น ส่วนที่เหลือมาคืนผู้ถือหุ้นนี้ ในทางทฤษฎีก็คือ "ส่วนของผู้ถือหุ้น" นั่นเอง เรามองว่านี่คือมูลค่าของบริษัทนี้ทั้งบริษัท จะตีเป็นมูลค่าหุ้นอีกทีได้ (เรื่องนี้มีรายละเอียดในเชิงปฏิบัติที่แตกต่างออกไปจากทฤษฎีอยู่บ้าง เดี๋ยวไว้เล่าทีหลัง)

อันที่จริง ยังมีอีกแนวคิดนึง ซึ่งผมว่ามันไม่เข้าหลักการของ VI เท่าไหร่นัก ออกจะค่อนข้างเป็นแนว ลูกครึ่ง แต่ก็มี VI แนวหน้าของประเทศบางคนใช้กันอยู่ ก็ขอแยกเอาไว้เป็นหัวข้อพิเศษคือ

*3. ความสามารถในการทำกำไร ผสมกับการตีมูลค่าที่ตลาดมีให้กับหุ้นตัวนั้น
ซึ่งผมคิดว่า มันเป็นประเภทนึงของ Relative valuation แบบที่พวก โบรกเกอร์ หรือนักวิเคราะห์ ชอบใช้กัน เพราะมีการเอา ปัจจัยจากการให้มูลค่าของ "ตลาด" มามีส่วนเกี่ยวข้องด้วย

ทั้งหมดนั้นเป็นภาพกว้างๆ ซึ่งเดี๋ยวจะลงรายละเอียดเพิ่ม ว่าในแต่ละมุมมองนั้น เวลาไปใช้งานจริงต้องทำยังไง ในโอกาสหน้าครับ

=======================
ปล. อันที่จริง ... ผมมึน จำไม่ได้ว่าอัพตอนนี้ไปแล้ว ยังเขียนเพิ่มต่อไปเรื่อย พอจะมาอัพอีกทีปรากฏว่า อ่าว เคยอัพไปแล้วนี่นา ... แต่จะไม่อัพเวอร์ชั่นที่เขียนใหม่นี้ก็เสียดาย เลยขออัพหน่อยละกันครับ ><

แนวคิดเกี่ยวกับมูลค่าของหุ้น (1)

มุมมองเกี่ยวกับมูลค่าของหุ้น ตามแนวคิดของ vi ตามที่ผมเข้าใจ มีอยู่สองแนวคิดใหญ่ๆ

1. มูลค่ามาจากความสามารถในการสร้างผลกำไร
มุมมองนี้มองว่า มูลค่าหุ้น มาจากการที่หุ้นสามารถผลิตกระแสเงินจากการดำเนินงานแล้วได้กำไร แล้วปันผลตอบแทนให้ผู้ถือหุ้น ยิ่งทำกำไรได้มาก อย่างสม่ำเสมอต่อเนื่องเป็นเวลานาน มูลค่าก็ยิ่งมาก
ซึ่งก็มีประเภทย่อยอีกดังนี้คือ
1.1 มูลค่ามาจากระยะเวลาคืนทุน

1.2 มูลค่ามาจาก เงินสดทั้งหมดที่มันสร้างให้กับผู้ถือหุ้นได้ในอนาคต ตลอดช่วงชีวิตของมัน - วิธีการหนึ่งในประเภทนี้ ที่ได้ยินกันบ่อยๆ คือ Discounted Cash Flow

2. มูลค่ามาจากทรัพย์สินของบริษัทที่สะสมมา (ทรัพย์สินที่ไม่ใช่หนี้น่ะ)
คือ ถ้าสมมุติว่าบริษัทจะปิดตัวลงวันนี้ แล้วต้องขายทรัพย์สินทอดตลาดทั้งหมดเพื่อมาคืนผู้ถือหุ้น จะได้เงินมาคืนผู้ถือหุ้นทั้งหมดเท่าไหร่
ทรัพย์สินที่ว่านี้ ในทางทฤษฎีก็คือ "ส่วนของผู้ถือหุ้น" นั่นเอง
แต่ในทางปฏิบัตินั้น ส่วนของผู้ถือหุ้นมักจะไม่ได้มี ขนาดเท่ากับที่แสดงตัวเลขในงบการเงินอยู่จริง เพราะ ทรัพย์สินในงบการเงินนั้น จะมีหลายอย่างเป็นมูลค่าที่เกิดจากการประเมิน ด้วยวิธีการทางบัญชีอีกที ซึ่งถ้าถึงเวลาต้องขายทรัพย์สินจริงๆ มักจะได้เงินกลับคืนมาน้อยกว่านั้น

อันที่จริง ยังมีอีกแนวคิดนึง ซึ่งผมว่ามันไม่เข้าหลักการของ VI เท่าไหร่นัก ออกจะค่อนข้างเป็นแนว ลูกครึ่ง แต่ก็มี VI แนวหน้าของประเทศบางคนใช้กันอยู่ ก็ขอแยกเอาไว้เป็นหัวข้อพิเศษคือ

*3. ความสามารถในการทำกำไร ผสมกับการตีมูลค่าที่ตลาดมีให้กับหุ้นตัวนั้น
ซึ่งผมคิดว่า มันเป็นประเภทนึงของ Relative valuation แบบที่พวก โบรกเกอร์ หรือนักวิเคราะห์ ชอบใช้กัน เพราะมีการเอา ปัจจัยจากการให้มูลค่าของ "ตลาด" มามีส่วนเกี่ยวข้องด้วย

ทั้งหมดนั้นเป็นภาพกว้างๆ ซึ่งเดี๋ยวจะลงรายละเอียดเพิ่มเป็นตัวๆ ในโอกาสหน้าครับ